注册制来了，牛市还会远吗？

原创： 投行大师兄

昨天上午，大领导正式宣布：将在上海证券交易所设立科创板，并试点注册制。

消息一出，本来正“吃着火锅唱着歌”的创业板，刹那间人仰马翻，急转直下。

这么多年过来了，大家听到“注册制”的第一反应，竟然还是两个字——“快跑！”

市场究竟在怕什么？是科创板吗？还是注册制？我觉得都不是。

实际上，大家所害怕的，只有一样东西，那就是“市场扩容”。

识别出市场的恐惧之源，那么问题就变得简单多了。

接下来，我们只需要搞明白“推出科创板和注册制，是不是一定会导致市场扩容？”这个问题就行了。

大部分人提到“注册制”，总喜欢和“来者不拒”这四个字划上等号。这样的错觉，就好像外国人觉得每个中国人都会“功夫”一样。

尽管，注册制的三大原则是：不审核真假、披露即可上市、不干涉价值。

但实际上，哪怕是被公认为最市场化的美国注册制，也不是随便一个阿猫阿狗，想上市就能上的。

严格来说，美国实施的是“双重注册制”，联邦层面以信息披露为主，而在州的层面是以实质审核为主。

从流程来看，美国证监会（SEC）接到发行人的申请后，会根据其提交的材料提出反馈意见。然后，中介机构和发行人需要进行有针对性的答复。这样的意见反馈和答复少则三四次，多则七八次。直到证监会不再有其他问题，才会准予注册。

从时间上来看，美国证监会审核快则2个月，慢则长达半年。

而英国的发行流程则更加严格。

需要经过一读、二读、三读的意见反馈和回复之后，取得一定的等级、以及两个以上审核委员签字后才能获得发行批文。

所以，英国的注册制更像审核制。

而中国香港的发行制度直接就叫“核准发行制”。港交所是审核主体，香港证监会拥有最终否决权。当然，在实际中，因为审核的尺度比较宽，香港实际上还是注册制。

由此可见，各个国家和地区口中的“注册制”，其实是千差万别的。其中，最大的差异就体现在“监管部门的权力”不一样。

我们假设，监管的权力+市场的权力=1。

那么，监管的权力究竟占多少，在遵循注册制三大原则的基础上，完全是由各国政府自定义的。

几乎可以肯定的是，中国的注册制，一定具有中国特色，绝不会完全照搬美国的经验。

另外，在注册制试点阶段，监管层对于试点的力度和节奏是有很大的掌控力。

尤其是在现在这个“激发市场活力”“稳定市场预期”的特殊时刻，就算给某会100个胆子，也绝不敢搞“大跃jin”。

所以，不用担心，推出科创板和注册制后会出现企业大批量上市的情况。

下面，再来说说，为什么我认为：注册制来了，牛市也就不远了。

我曾经打过这么一个比方：

市场害怕注册制，就像小孩害怕打针一样。打针的确会疼那么一下下。但是长期来看，打针是有利于身体健康的。

那么，注册制究竟能治什么病呢？

第一，注册制能治A股“千年不涨”的病。

为什么十几年来，中国经济高速发展，而A股指数却依然还在原地晃悠，一直不涨？

对于这个问题，大家其实讨论的比较多了，也达成了一些共识。举两个常见的理由：

一个理由是：因为好企业都流失到国外去了。

假设BATJ等在中国上市。保守按照平均每个公司在过去10年股价上涨10倍来算，现在的上证指数可能也会在5000点左右了。

还有一个理由是：A股的退市制度不健全。

既然好公司都跑到国外去了，那么留在A股的则是一些质量相对差的企业。更要命的是，因为退市制度的不健全，还累积了大量的“垃圾股”。它们没法代表中国最先进的生产力，当然也无法反映中国实际的经济增长。

现在推出科创板和注册制，就是为了留住那些具有竞争力的代表先进生产力的BATJ类公司。

另外，一旦注册制推出，退市机制也将逐渐完善。那些拖后腿的垃圾企业，也就能一退到底了。

这样一来，股市将会进入良性的“新陈代谢”之中，岂有不涨之理？

第二，注册制还会治“投机炒作”的病。

A股的另外一大毛病是：暴涨暴跌，炒作成风。而且，“一管就死，一放就疯”。

这个病，也只有注册制才能治。

随着注册制的推出，市场的价值发现功能会越来越健全，估值会越来越合理。好股票一定会涨上天。而垃圾股会变成仙股，仙股会在某一天突然退市。

这种情况下，还有人敢炒新、炒小、炒概念吗？股市的投资理念、投资逻辑和投资策略都将会发生翻天覆地的变化。

A股的估值将会更加合理，投资更加专业化。从而更规范化地走向价值投资，改变市场的投机文化和投机行为。

第三，注册制还会治“过度干预”的病。

为什么，监管层总是“管得太多”呢？因为，股票就是他们审核的，出了任何问题，都将吃不了兜着走。

所以，他们不得不管。这样一来，中国A股就成了“政策市”。

现在好了，注册制推出来之后，市场的归市场，监管的归监管。

发行的风险交给了主承销商，合规的实现交给了中介机构，信披真实性的实现交给了发行人。

相比于核准制，发行人成本更低、上市效率更高、对社会资源耗费更少，资本市场可以快速实现资源配置功能。

总之，注册制推出，将会更好地发挥资本市场价格发现、融资、资源配置等三大基础功能，将会从根子上，治好A股的种种不治之症。

2005年，股权分置改革（下称“股改”）被推出来的时候，市场也曾解读为重大利空。

当年6月6日，当第一批股改试点的公司在网络投票时，上证指数跌穿千点，最低为998点。

但是，随着股改的进行，A股走出了至今为止的最大的一场牛市。

所以，我认为，注册制改革作为继股改之后，又一次重大的颠覆性的制度性改革，必将会为中国的下一轮大牛市奠定扎实的基础。

当然，不得不说，推进注册制改革，并不容易。

一方面，注册制是一个系统性的工程。注册制的顺利推行有赖于三大前提：

（1）司法制度的密切配合。

（2）完善的退市制度。

（3）建立各司其职的实质审核制，完善信息披露制度。

另一方面，革命不是请客吃饭。注册制推动的过程中必定会产生各种副作用，并遭遇各种阻碍。

美国注册制的推出和完善，就经历了百余年的时间。在这个过程中，曾经引发了企业市值蒸发，投资者倾家荡产，通货膨胀等社会问题。甚至还引发了多起游行和骚乱，造成了社会恐慌。

无论怎样，注册制改革的大幕已经拉开，这是一个值得纪念的伟大时刻！